ATTO I
Siamo nella Baviera fin-de-siécle: magico e contraddittorio periodo fra la fine del secolo XIX e il primo dopoguerra. Un gruppo di benestanti, nobili e borghesi è in villeggiatura sulle rive di un lago. Ci si ritrova dopo un anno; saluti, convenevoli, abbracci e rituali foto di gruppo. Le belle figlie dell'industriale inglese incontrano i giovani rampolli della provincia, la baronessa ha un nuovo compagno, la nipote del duca ritrova le sue compagne del collegio... Fra tutti, la Signora Jodie Anne, vedova, appartenente ad una delle famiglie più in vista, con il figlio Siegfried. Bello e corteggiato, viziato come un Principe, costui, nonostante le insistenze della madre, non intende assumere legami responsabili e sposarsi, per continuare a divertirsi e godere della spensieratezza di una più giovane età. La madre però, che sposando un ricco industriale, discendente della dinastia di Ludwig di Baviera, aveva dato una svolta definitiva alla sua vita, gli impone di trovarsi una moglie. Tra walzer, mazurke e un attuale charlestone, il gruppo si allontana per un tuffo nel lago.
Sigfried rimane solo sulla riva, a pensare... Dal bosco, fitto e tenebroso, appare, in tutto il suo fascino, la demoniaca e seduttiva figura di Rothbart.
Siegfried, attratto, lo segue nel bosco. Qui incontra il suo seguito di cigni e tra loro una creatura incantevole, eterea: una fanciulla di cui all'istante si invaghisce. Odette, gli rivela come Rothbart,  con false promesse di libertà, bellezza e duratura giovinezza, eserciti il suo potere sul gruppo di giovani, che ha mutato in cigni. Per sfuggire al nefasto influsso del demone e tornare al suo aspetto umano, Odette ha bisogno di puro e incondizionato amore. Siegfried le giura amore e fedeltà. D'improvviso Rothbart richiama i suoi cigni, allontanandosi e perdendosi nell'oscurità del lago.
Atto II
In un ristorante sulla riva del lago, gestito da italiani, sono in corso i preparativi per la festa di compleanno di Sigfried. Sotto lo sguardo attento della madre entrano gli invitati, provenienti da tutt'Europa. La principessa spagnola apre le danze. Il personale italiano del ristorante prende le ordinazioni per la cena. Una zingara ungherese entra per vendere fiori e divinare il futuro degli avventori.
Un violinista intona una struggente melodia e un gruppo di giovani principesse russe racconta le sofferenze del popolo dopo la rivoluzione. La madre di Siegfried conclude le danze ricordando al figlio che è il momento di scegliersi sposa.
Appare Rothbart, portando con sé Odile. Siegfried crede di riconoscere in lei la pura Odette e in effetti Odette e Odile sono identiche: una magia illusoria creata da Rothbart. Ma Odette, il cigno bianco, simboleggia l'amore puro che riscatta e trascende, Odile è invece una schiava dell'harem di Rothbart e inganna Siegfried promettendogli immediati facili godimenti.
Vittima della trappola di Rothbart, Siegfried giura ancora fedeltà ma questa volta ad Odile, il cigno nero. Tradisce così la promessa di eterno amore fatta ad a Odette e quando se ne accorge è troppo tardi. Rothbart e Odile fuggono nella foresta.
E' notte: Rothbart è nel suo regno incantato, circondato dai cigni. Eì afflitto per non aver conquistato l'anima di Siegfried, come già aveva fatto con quella degli altri cigni; l'amre piro che unisce Odette e Siegfried lo sconforta. Allontana da sé, infastidito, i suoi cigni. Ma questi lo implorano di liberarli. Insistono fino a diventare aggressivi. Nel momento in cui stanno per sopraffare il demone, Siegfried giunge inseguendo Odette e lo mette in salvo, perché vuole che la fanciulla amata possa essere liberata. Rothbart chiede ancora a Siegfried di unirsi allo stormo. E' un momento di insostenibile tensione per il giovane: se rifiuta perderà Odette per sempre. Per amore di Odette accetta il patto con Rothbart e si libera dei suoi abiti umani. Ha scelto di consegnare la sua anima, diventerà un cigno egli stesso, al seguito di Rothbart.
La madre sulla riva, là dove il giovane figlio aveva lungamente pensato, non trova che i suoi abiti. Terrorizzata guarda il lago, dove solo un gruppo di cigni nuota, con eleganza…